币圈聚合(268btc.cc)：从10日深夜到11日清晨的「黑色星期五灾情」引发史上加密市场最大清算潮，也影响原本挂钩1美元的Ethena USDe在Binance的USDT交易对跌到0.65美元，随后虽然迅速反弹，但绝对重新替加密投资者留下深刻印象：连续清算就能撕开合成稳定币的锚定机制。
脱钩导火索：川普关税与连环清算
事情起于北京时间10月10日晚间，美国总统川普再提对中国商品课征100%关税，引爆全球避险潮。比特币、以太坊在5点之后同步暴跌，杠杆资金被火速清退。
晚间10时之后，币安市场出现USDe脱勾现象，并且快速滑落，对USDT交易对最大落至1:0.65，USDC甚至出现1:0.63的对比。
接着，隔日凌晨出现史无前例的连环清算；过去24小时内超过191亿美元杠杆仓位化为乌有，多头损失167亿美元。
而USDe被用作交叉保证金的大型机构因此遭强平，被迫在现货市场抛售USDe，使价格瞬间滑落。
机制缺口：资金费率强逆、流动性快速枯竭、集中度过高
USDe依靠Delta中性策略与永续合约资金费率套利维稳，在平静时期，正向资金费率带来稳定收益；恐慌蔓延时，资金费率翻成负值，协议需要支付成本，抵押安全边际被侵蚀。昨夜的流动性快速吃紧，市场无力以1美元吸收大量抛售，脱钩被放大。
在币安交易所中USDe被大量用户作为保证金使用，脱钩一但开始，在极端行情中大量用户必须补给保证金，造成USDe卖压不断增加。而相关套利资产BNSOL、WBETH同时间暴跌，一时间跌至34.90美元与430美元，也造成对USDe的挤压效应暴增。
更棘手的是地址集中，USDe前两大持有人掌控约80%供给，抛压一旦在市场集中释放，供需失衡瞬间扩大。
放大回圈：杠杆、跨平台关联与二级市场信心
杠杆清算不仅直接压制现货1美元锚定价格，也拖累衍生品价格，当永续合约标价低于现货，Ethena手握的空头部位出现未实现盈余，协议虽宣称因此「更超额抵押」。然而二级市场只认流动性与即时可售价，当时价格背离，套利者需要额外资金才能将USDe赎回并打平差价，一段短短的时间差就能让恐慌扩散。
Ethena在早晨6点的声明中强调：铸造与赎回机制运作正常，USDe的抵押仍高于负债。
话虽如此，在短时间内市场显示信心脆弱的影响性。可看出跨链协议、借贷平台与质押合约把USDe反复放大，负反馈循环愈滚愈快，最终脱钩的结果。
三大教训
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流动性先于抵押率：合成稳定币当前的设定，有再高的名义超额，遇到负向资金费率与抛售潮都难即时变现，等于短时间内无法保证承托能力。
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集中度放大尾部风险：供给与持有人分布失衡，使单一行为就能动摇锚定价。
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监管与信息披露缺口：合成稳定币锚定来源横跨衍生品与链上资产，现行的法律框架尚未完整涵盖，投资人难以即时评估动态抵押缺口，加以程式化防范。
回顾近年脱钩事件，TerraUSD算法失灵、USDC曾遭传统金融穿透，如今USDe再度印证了，合成稳定币形式再多元，本质仍离不开流动性与信心。
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